相容れない師弟

銅鑼先生、すいません。約束破って読んできちゃいました＜週刊エコノミスト掲載のフリードマン追悼文。

フリードマンとガルブレイス。両者ともに経済学の巨人ですね。ガルブレイスは見ての通り（身長が2mを超える）巨人ですし、フリードマンに関してはどうやら我々（どこまでが「我々」に含まれるかは知りませんが）はフリードマンという「巨人の肩に乗っている」そうですからフリードマンも巨人ということになるようです。どうでもいい前置きはこれくらいにして早速記事の内容に関してあれこれ感想を書き連ねたいと思うわけですが、その前に一つだけ確認しておきたいことがあります。どうして伊東（光晴）先生は熊なんとかって呼ばれるようになったのでしょうか？　熊、くま、ベアー・・・、わからない。伊東先生が熊なんとかって呼ばれてらっしゃるのは有名な話なんでしょうか？　

冗談抜きに2、3分は迷いましたよ。あのまま伊東先生の文章だけ読んで帰ってたらギリギリのところで約束守ったことになったんですがね。気付いちゃったからしょうがない。約束破りの代償に息苦しい昼下がりを過ごさせていただきましたよ。鼻にちり紙詰めて自転車乗ったのって何年振りだろうな～。

前置きは本当にこれくらいにして、熊なんとかさんへの反論というかなんというかそんな感じのことをば。っていっても私が反論するわけではありません。日銀のお師匠であるらしいフリードマン先生から直々に反論をいただくことにしましょう。

Milton Friedman、“Rx for Japan: Back to the Future”（Wall Street Journal, December 17, 1997）　　　　　　　http://www.geocities.com/ecocorner/intelarea/mf3.html

私が中学・高校でお勉強してきた英語が実は英語に似た架空の言語だったのでなければ弟子への叱責から文章が始まっているはずです。

A decade of inept monetary policy by the Bank of Japan deserves much of the blame for the current parlous state of the Japanese economy.

10年間にわたる日本銀行の稚拙な（inept）金融政策こそが日本経済の苦境の原因である、と仰っているはずです。もしかしたら今流行のツンデレ（何か違うような気が。ま、いいか）かもしれませんので（最初にムチをうっておいてから最後に優しい言葉をかけて抱擁してやるのがフリードマンの教授法かもしれませんので）、結論を急がずに最後までお話を伺うことにしましょう。

That decade followed a period of excellent monetary policy. In 1973, the Bank of Japan reacted to an accelerating rise in inflation by bringing monetary growth down to nearly 10 percent a year from over 25 percent in the course of less than two years. It also announced an explicit policy of controlling monetary growth.

・・・Monetary growth continued to decline unevenly for nearly another decade and then stabilized. Inflation followed suit, falling to less than 3 percent annually for years on end. After a brief recession in 1974, real growth resumed at a respectable and fairly steady rate, averaging nearly 4 percent a year from 1977 to 1987. Those were the golden years.

お褒めの言葉です。1970年代半ば～1980年代半ばにかけての日銀による適切な金融政策運営によって「the golden years」が到来したと褒めてらっしゃいます。やはりフリードマンはツンデレ（？）だったのでしょうか？

The resulting acceleration in monetary growth led to higher inflation and, initially, to higher real growth. The most notable result was the "bubble economy," an explosion in the prices of land, stocks, and other assets; the Nikkei stock index more than doubled in three years.

The Bank of Japan reacted belatedly in 1990, reducing monetary growth from 13 percent to less than 3 percent in the first year of the new policy and to negative rates in the second--too much of a good thing. Tight money was spectacularly effective; the stock market, and also nominal income growth, plunged. Low inflation turned into actual deflation by 1994. Monetary growth has recovered since but remains at the lowest level of the postwar period.

ルーブル合意によるドル買いの過程でマネーサプライ（M2＋CD）成長率が加速し、高い実質経済成長率と資産価格の急上昇によって特徴付けられるバブル経済が到来。1990年に遅すぎる（belatedly）金融引締めが行われ、92年にはマネーサプライ成長率が（91年の13%から）マイナスを記録。その後1994年にGDPデフレーター上昇率がマイナスを記録し、マネーサプライ成長率は一時に比べれば上昇したものの戦後最低水準にとどまっている。・・・多分褒めてはいないと思います。

The surest road to a healthy economic recovery is to increase the rate of monetary growth, to shift from tight money to easier money, to a rate of monetary growth closer to that which prevailed in the golden 1980s but without again overdoing it.

・・・Defenders of the Bank of Japan will say, "How? The bank has already cut its discount rate to 0.5 percent. What more can it do to increase the quantity of money?"

The answer is straightforward: The Bank of Japan can buy government bonds on the open market, paying for them with either currency or deposits at the Bank of Japan, what economists call high-powered money. Most of the proceeds will end up in commercial banks, adding to their reserves and enabling them to expand their liabilities by loans and open market purchases. But whether they do so or not, the money supply will increase.

There is no limit to the extent to which the Bank of Japan can increase the money supply if it wishes to do so. Higher monetary growth will have the same effect as always. After a year or so, the economy will expand more rapidly; output will grow, and after another delay, inflation will increase moderately.

熊なんとかさんの文章を読んだ印象では、金融政策は不況克服のための手段としては無効とまでは言わないまでも限定的なものである、あるいは金融政策を金融当局の裁量に任せると金融緩和が行き過ぎて高インフレを招いてしまう（あるいはインフレ懸念（＝インフレ期待の高まり）を生み出して緩和効果が抑制される）というのがフリードマンの政策思想であるかのように感ぜられましたが、フリードマン先生ご自身のお話を伺っているとどうやら違うようです。“without again overdoing it.”と金融緩和の（再度の）行き過ぎに注意を与えてはいるものの、デフレあるいは不況下での金融緩和政策に否定的どころか、デフレ克服への強い意志と金融緩和政策の効果に対する高い信頼が語られている、・・・ように感じるのは私だけでしょうか？

Initially, higher monetary growth would reduce short-term interest rates even further. As the economy revives, however, interest rates would start to rise. That is the standard pattern and explains why it is so misleading to judge monetary policy by interest rates. Low interest rates are generally a sign that money has been tight, as in Japan; high interest rates, that money has been easy.

名目金利の水準によって金融が緩和しているか引き締められているかを判断すべきではないと。名目金利が低いのは金融がこれまで引締め気味であったためであって、また名目金利が高いのは金融がこれまで緩和気味であったからであると。（私も？）権威を笠にきさせていただきますとヴィクセルも同じことを言っています。「無担保コールレートは実質ゼロ%だ。十分金融緩和している。否、緩和し過ぎなくらいだ」なんて発言はあまり胸張って言うべきものではないかもしれませんね。だって、ゼロ金利であるということは金融緩和が遅れた証（＝金融政策の失敗の証）であるかもしれないんですから。

Japan's recent experience of three years of near zero economic growth is an eerie, if less dramatic, replay of the great contraction in the United States. The Fed permitted the quantity of money to decline by one-third from 1929 to 1933, just as the Bank of Japan permitted monetary growth to be low or negative in recent years. The monetary collapse was far greater in the United States than in Japan, which is why the economic collapse was far more severe. The United States revived when monetary growth resumed, as Japan will.

熊なんとかさんの記事でもフリードマンの大恐慌研究については触れられていたと思いますが、はて？

The Fed pointed to low interest rates as evidence that it was following an easy money policy and never mentioned the quantity of money. The governor of the Bank of Japan, in a speech on June 27, 1997, referred to the "drastic monetary measures" that the bank took in 1995 as evidence of "the easy stance of monetary policy." He too did not mention the quantity of money. Judged by the discount rate, which was reduced from 1.75 percent to 0.5 percent, the measures were drastic. Judged by monetary growth, they were too little too late, raising monetary growth from 1.5 percent a year in the prior three and a half years to only 3.25 percent in the next two and a half.

あ、「ゼロ金利＝金融緩和の証」発言見っけ。

After the U.S. experience during the Great Depression, and after inflation and rising interest rates in the 1970s and disinflation and falling interest rates in the 1980s, I thought the fallacy of identifying tight money with high interest rates and easy money with low interest rates was dead. Apparently, old fallacies never die.

“old fallacies never die”ですって。「高金利＝金融引締めの証」（「低金利＝金融緩和の証」）という古びた誤謬は極東の地・日本でまだ生きていた！　フリードマン先生、さぞかし驚かれたか、あるいは落胆なさったことでしょう。それにしても最後まで読む必要なかったかもしれませんね。

さて、フリードマン先生による手取り足取りのレッスン（step-by-step instructions）の結果ですけども（レッスンから約3年後）.......

（１）日本銀行は、本日、政策委員会・金融政策決定会合において、金融市場調節方針を以下のとおりとすることを決定した（賛成多数）。

無担保コールレート（オーバーナイト物）を、平均的にみて0.25％前後で推移するよう促す。

（２）日本銀行は、昨年２月、先行きデフレ圧力が高まる可能性に対処し、景気の悪化に歯止めをかけるためのぎりぎりの措置として、内外に例のない「ゼロ金利政策」を導入した。その後、デフレ懸念の払拭が展望できるような情勢となるまで「ゼロ金利政策」を継続するとの方針のもとで、この姿勢を維持してきた。

（３）その後１年半が経過し、日本経済は、マクロ経済政策からの支援に加え、世界景気の回復、金融システム不安の後退、情報通信分野での技術革新の進展などを背景に、大きく改善した。現在では、景気は回復傾向が明確になってきており、今後も設備投資を中心に緩やかな回復が続く可能性が高い。そうした情勢のもとで、需要の弱さに由来する物価低下圧力は大きく後退した。

このため、日本経済は、かねてより「ゼロ金利政策」解除の条件としてきた「デフレ懸念の払拭が展望できるような情勢」に至ったものと考えられる。

（４）この間、７月央以降は、いわゆる「そごう問題」の影響にも注目してきたが、これまでのところ、この問題を契機として、金融システムに対する懸念が広まったり、市場心理が大きく悪化するといった事態はみられていない。

（５）今回の措置は、経済の改善に応じて金融緩和の程度を微調整する措置であり、長い目でみて経済の持続的な発展に資するという観点から行うものである。

今回の措置実施後も、コールレートは0.25％というきわめて低い水準にあり、金融が大幅に緩和された状態は維持される。日本銀行としては、物価の安定を確保するもとで、適切かつ機動的な金融政策運営を継続することにより、景気回復を支援していく方針である。

                                                                                         以　上

金融市場調節方針の変更について  (日本銀行、2000年 8月11日）

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