“rise and rise and rise”/“fall and fall and fall”

持ち上げるだけ持ち上げといてからその後容赦なく叩き落す。というよりも、なじるために誉めそやすと考えた方が適当か。マスコミないしはワイドショーの論法だけども、表題とはあまり、いや全く関係ない。取り上げるのは昨日出てきたヴィクセルです。

ネットをうろちょろしてたらヴィクセルの論文を見つけた。一世紀近く前の論文をネット上でタダで読めるとは思わなんだ。“The Influence of the Rate of Interest on Prices”。

If, other things remaining the same, the leading banks of the world were to lower their rate of interest, say 1 per cent below its ordinary level, and keep it so for some years, then the prices of all commodities would rise and rise and rise without any limit whatever; on the contrary, if the leading banks were to raise their rate of interest, say 1 per cent above its normal level, and keep it so for some years, then all prices would fall and fall and fall without any limit except Zero.

市場利子率（銀行の貸付利子率）が自然利子率（the profit on capital、資本の限界生産性）を下回り続けると物価はとどまることなく上昇し（rise and rise and rise：累積的なインフレ）、上回り続けると物価はとどまることなく（０にはならないが）下落する（fall and fall and fall：累積的なデフレ）。そのメカニズムについてはヒックス先生に聞いてみよう（『経済学の思考法』3章）。

引き下げられた（現実の）利子率の最初の効果は、（投入物としての）資本財に対する需要の増加であろう。（資本財が反応するとしても）直ちに反応しない一部の資本財供給が確かにあろうから、一部の資本財価格は少なくとも確実に上昇するだろう。この価格の上昇は予期しない収益をもたらし、その一部はやがて支出されるであろう。したがって消費財需要もまた、すぐにではないがやがて増加するであろう。投入物の価格は上昇するが、産出物の価格が上昇しない期間があり、この期間には、投入物価格の相対的上昇によって投資の収益率が減少するであろう。したがってここでも真の自然利子率を下回る擬似的な自然利子率があり、一時的に現実の利子率と均衡するようになるであろう。しかし時間が経つにつれて、消費財需要は増加するに違いないし、その価格も上昇するに違いない。したがって、他の解釈と同じように、擬似的な自然利子率は真の自然利子率に戻り、｢累積的な」拡張が継続するであろう。（p86～87）

資本財価格の上昇が先行するため（資本財価格の上昇により収益が圧迫され、その影響を考慮に入れた｢擬似」の自然利子率と市場利子率の差は（自然利子率－市場利子率)よりも小さい、時には一致する場合もあり）、一時的な市場利子率の低下は累積的な価格上昇につながらない。消費財価格が上昇し始めた時にも依然として市場利子率が低位な水準に維持されていれば、（消費財（産出物）価格の上昇により）「擬似」の自然利子率は真の自然利子率の水準まで上昇、その後資本財･消費財価格は二つの利子率（自然/市場）の差額から生じる利潤分配の増加による需要増を反映して「累積的」に上昇し続ける。

自然利子率と市場利子率の乖離はそのまま放置され続けるとは限らない。

When interest is low in proportion to the existing rate of profit, and if, as I take it, the prices thereby rise, then, of course, trade will require more sovereigns and bank-notes, and therefore the sums lent will not all come back to the bank, but part of them will remain in the boxes and purses of the public; in consequence, the bank reserves will melt away while the amount of their liabilities very likely has increased, which will force them to raise their rate of interest.

銀行貨幣が唯一の支払手段である純粋信用経済（where all payments were made by transference in the bank-books）では、銀行が貸し付けた資金はどこかの銀行に預金として還流してくる(あるいは貸付先の銀行口座に貸付金額を記入）。物価が上昇している時には、その分必要な貨幣も増加するから銀行貸付も預金も増加。振り込み依頼の金額が増大する結果として支払準備(当座預金）は目減りし（変動が大きくなり）、増大する預金に対して必要となる支払準備が増大する。借入需要を抑えるため（支払準備の目減りを防ぐため）に銀行は貸付利子率を高め、これ以上の貸付・預金増加を抑制しようとする。やがて、高まる市場利子率は自然利子率の水準に一致する。

誰とは言わないが是非とも心して聞いていただきたい言葉。

it turns into a positive support of our theory, as soon as we fix our eyes on the relativity of the conception of interest on money, its necessary connection with profit on capital. The rate of interest is never high or low in itself, but only in relation to the profit which people can make with the money in their hands, and this, of course, varies. In good times, when trade is brisk, the rate of profit is high, and, what is of great consequence, is generally expected to remain high; in periods of depression it is low, and expected to remain low. The rate of interest on money follows, no doubt, the same course, but not at once, not of itself; it is, as it were, dragged after the rate of profit by the movement of prices and the consequent changes in the state of bank reserve, caused by the difference between the two rates. ・・・In one word, the interest on money is, in reality, very often low when it seems to be high, and high when it seems to be low .

市場利子率が低位にあるときには物価が上昇し、高い時には物価は下落する。ヴィクセルの議論ではそうなるように考えられるが、実際に統計を見てみると物価の上昇時に利子率は上昇しており、物価が下落している時には利子率も下落している。統計によるヴィクセルへの反論に対するヴィクセルの再反論が上の言葉である。（名目）金利の水準だけを見て、その水準が高いか低いかを述べ立てることはできない。あくまで自然利子率との対比の上で市場利子率が高いか低いかを判断すべきである。景気が良い時＝物価上昇時には自然利子率が高いためその分市場利子率も高くなるのであり、景気が悪い時＝物価下落時には自然利子率が低くなるため市場利子率も低くなる。最後の言葉は記憶しておきたい。「市場利子率が高く見える時には実際には(自然利子率との対比でみれば）割安なのであり、市場利子率が低く見えるときには割高なのである。」